尽管目前全国两会尚未召开，但结合开年以来的各种中央政策文件，以及地方的预算执行和相关政府工作报告，可以大致判断目前的行业变化和趋势。自2024年下半年以来，化债思路有了新变化，2025年✅1月网传99号文传出的重点省份退出标准和要求，从政策上明确了重点省份亦从化债到化债发展并举的方向，部分重点省份如辽宁□□□、重庆□□□、柳州等地提到“在化债中发展□□□□、在发展中㊣化㊣债”，当下政策目标是通过发展经济缓解债务压力，同时以化债释放资源支持高质量发展，形成良性循环。

　　我们从2025年开年以来各地陆续披露的2024年的预算执行情况以及2025年的预算草案，以及2025年政府工作报告，并结合最新的，可以窥见当下市场关注的化债和城投转型议题的重点，具体包括高质量完成国企改革深化提升行动□□、深化融资平台和城司转型改革，剥离政府融资功能，分类推进市场化运作，有些区域提到要求政府融资平台公司全面转型并规范管理，并深化企业内部管理改革；文件在产业方面着力较多，多地提出支持发展新质生产力，推动战略性新兴产业和未来产业，并发挥财政资金引导作用，支持推动科技创新，加快建设现代化产业体系。第一□□、深入地方债务风险化解和继续推动平台转型，与此同时，平台数量大力压降，债务监控力度加大，部分省份重点提到大力压降平台，反映出退重点省份的诉求。如江苏省融资平台数量较“3·31”时点数压降50%以上，综合融资成本下降约60BP。全省防范化解地方债务风险工作实现了“三个转变”，即理念目标从被㊣动防范风险保安全底线向主动化解风险促高质量发展转变；防范重心从化解政府性债务风险向㊣防范融资平台“爆雷”转变；管理✅路径从实行“三债统管”向全口径债务监测监管转变。湖南省提出2025年加大平台压降力度，严禁通过各类企事业单位新增隐性债务，并拓展✅财会监督范围，实现财政□□□□、园区□□、平台“三本账”全覆盖，坚决避免一边化老债□□□、一边添新债；内蒙古2024年地方政府融资平台压降66.5%，8个旗县隐性债务㊣清零，1个盟市本级和10个旗县有望退出高风险等级，有望实现全区债务风险降级；第二□□□□、强调扩大有效益的投资，加强消费基础设施建设与目前大力提振消费的方向相符，亦是提高有效投资的重要方向之一。从目前已公布的各地2025年政府工作报告中，多地提出扩大有效投资的概念，如四川提出做实项目支撑扩大有效投资，抓紧谋划储备交通□□、能源□□□□、水利□□、安全□□□、城市更新等重大基础设施项目，以及科技□□□□、产业□□、民生□□、矿产□□、新基建等领域有根产业□□、有效投资□□□□、有税源的好项目；新疆明确要实施有效投资㊣促进行动，承接好一揽子增量政策，加强各类政策协调配合，以政府投资有效带动社会投资。第三□□、产业投资力度增强，四川□□、湖南□□□□、福建重点布局未来产业（如量子科技□□□、北斗导航）和数字经济，浙江强化数字基础设施建设。如湖南省提出发挥财政资金引导作用，支持推动科技创㊣新，加快建设现代化产业体系。如杭州公布新一轮经济政策指出，“8+4”经济政策市级财政㊣资金从增加到502亿元，其中专门统筹15.72%的产业资金，集中投向优质新质生产力，加大对㊣通用人工智能□□□、人形机器人等未来产业支持。

　　2025年，地方在经济财政承压的背景下，地方努力在化债和发展中寻求平衡，一方面，严肃财✅经纪律，化债政策走实走深；一方面企业和产业发展重要性凸显，积极财政政策发力亦为经济增长腾挪✅空间。综合2025年开年以来各地的政策导向，城投行业发展方面我们认为有以下五大看点。

　　看点一：化债政策和执行㊣力度走向纵深，关注哪些区域率先退重点省份的可能性以及退出后融资环境的实质变化和改善程度；与此同时城投债资产荒㊣持续，城投企业融资渠道仍持续调整

　　2025年1月14日，网传㊣99号文传出，涉及的核心关键内容是地方政府退重点省份的标准□□□、程序及大致时间安排。根据网传99号文的退重点省份的要点，部分重点省份可能有较高诉求率先退出，如内蒙古提出“有望实现全区债务风险降级”；据公开㊣资料，黑龙江2024年超额完成年度政府债务化解目标，全省到期政府性债务本息全部足额偿还，融资平台金融债务余额大幅压降，压降幅度居全国第二□□、重点省份第一。但尤为值得注意的是，若退出重点省份后，退出后的融资平台，其债务作为市场化经营主体债务，按市场化□□□、法治化原则处理，不纳入融资平台金融债务统计，不再适用35□□□、47□□□□、14□□、134号文相关政策。因此，或许退重点省份可以不再受到47号文的约束，其发展被放置更重要的位置，但真正退出重点省份后的融资环境的实质变化和实质改善程度需持续关注。

　　一揽子化债以来，相关政策最直接的影✅响是城投企业的融资渠道发生显著变化，城投债借新还旧比例高，加之严控非标新㊣增，以及高息非标融资的置换和到期偿付，2024年以来，城投企业的债务结构持续调整，债券和非标占比有不同程度的下降，银行贷款占比进一步上升。2024年城投债[1]净融资额出现明显下滑，2024年城投债净融资为-734.72亿元，同比大幅转负，自2025年以来，1月城投债净融资额为28.96亿元，同比下降96.56%。融资政策收紧带来城投企业的融资渠道发生明显变化，银行占比进一步抬升，债券和非标占比下降，城投债进入存量市场。2025年，我们预计城投企业融资渠道仍持续调整，区域分化尤其是非标融资的区域分化将持续加大。

　　看点二：多点散发的非标舆情是否扩大化或持续演绎取决于区域经济的回暖程度以及相应区域的债务管控水平；基于庞大的经营性债务仍待化解，可能的退重点省份以及退平台企业的非标舆情亦需持续关注

　　尽管当前地方债务整体相对可控，但化债进度和债务风险存在区域间差异，目前部分区域由于叠压区域财力下滑以及债务集中到期压力等因素，存在债务化解难度加大的困境，仍不排除存在后续风险释放的可能，具体可能表现为非标商票等舆情风险的释放等；基于“35号文”对于标债的认可度，部分区域短期内可能会面临一边标债信用加持但一边区域舆情反复出现的割裂局面，这是化债走向纵深过程中，在部分区域化债资源空间有限的情况下，面临不同类型的到期债务是区域分化的结果。

　　根据中诚信分析的统计，2025年1月以来的非标舆情仍存在多点散发和部分网红区域集中的趋势。2025年全年多点散发的非标舆情是否扩大化或持续演绎取决于区域经济的回暖程度以及相应区域的债务管控水平；而现阶段一揽子化债措施，诸如以特殊再融资债券发行为主的财政化债，以银团贷款置换□□□□、展期为主的金融化债方式，更多起着优化债务结构及压降融资成本的作用，并非实质性偿还，各类化债手段仅能在短期内对城投流动性起到一定支持作用，面对高企的有息债务及利息支出规模，城投利息偿付仍有负担。此外，基于庞大的经营性债务仍待化解，可能的退重点省份以及退平台企业的非标舆情亦需持续关注。

　　看点三：150号文以及99号文要求下退平台进程加速以及新增产业化主体的加速亮相，对于退平台后企业以及新亮相产业化主体的信用分析是后续投研机构的重难点

　　继2024年9月网传“150号文”对退平台提供了具体流程和判断标准后，2025年1月14日，网传99号文传出，涉及的核心关键内容是地方政府退重点省份的标准□□□、程序及大㊣致时间安排。退出进度的细节要求和150号文相辅相成，明确了压降数量要求，尤其2025年底压降数量要求不低于75%。尽管这是针对退重点省份的要求资产管理包括哪些方面✅，我们认为这个压降比例要求同样可以给非重点省份的退平台进度做一参考。综合来看，2025年是退平台的大年，绝大部分的平台都将在今年内退出。尽管退平台并不能切断城投企业与地方政府的诸多关联，二者的关系将持续调整和重塑，但对于退平台后企业的信用分析是后续投研机构的重点和难点。

　　2024年以来，国务院□□□、国家发改委等多个重要相关部门强调要切实推进城投企业的转型和高质量发展，2025年部分区域披露的政府工作报告和年初重点会议政府融资平台公司全面转型以及深化改革和发展。推动城投企业转型，不仅是地方债务化解的重要举措，亦是转变企业增长模式打造可持续经营主体，最终实现高质㊣量发展的重要方式。自一揽子化债方案落地以来，各地组建产业化主体的速度加快；此外，随着城投企业转型工作持续推进，未来或将建立更加清晰的政企关系，在业务委托□□□、政府支持等方面市场化□□、规范化程度更高，但同时需关注企业盲目多元化发展□□□□、激进转型带来的风险，尤其警惕因产业化转型可能引起大范围的企业重组整合带来的合规风险和潜在信用风险。

　　看点四：化债与发展的平衡是重要命题，宏观逆周期调节下，强化有效益的投资，更加注重提高投资效益以及资金平衡程度更强的项目

　　目前的化债政策阶段性缓释了地方债务流动性风险，但也出现了地方投资收缩问题，结合当前我国经济延续修复仍面临诸多挑战，财政政㊣策会承担宏观经济逆周期调节的作用。国务院新闻办公室于2025年1月10日的“中国经济高质量发展成效”系列新闻发布会，着重介绍了财政高质量发展成效。会议介绍了2024年财政运行和财政政策阶段性进展情况，以及2025年财政工作的总体考虑。化债方面，通过近㊣年来力度最大的一揽子化债方案，合计安排12万亿元政策资金，实现了从以往的“防风险”向“防风险□□、促发展并重”转变。2025年，财政部门将按照中央经济工作会议部署，实施更加积极的财政政策，持续用力□□□□、更加给力，打好政策“组合拳”。2025年更加积极的财政政策会承担宏观经济逆周期调节的作用，尤其专项债发力，财政支出力度加大，地方经济增长的积极利好因素增多。2月5日，国家发展和改革委员会党组书记□□□□、主任郑栅洁在《学习与研究》杂志发表署名文章称，积极扩大国内有效需求，并强化扩大有效益的投资，统筹用好中央预算内投资□□、超长期特别国债□□、新增地方政府专项债等各类建设资金，推动尽快形成更多实物工作量，以政府投资有效带动社会投资，持续推动重大项目引入民间资本。

　　因此化债与发展的平衡仍是重要命题。预计未来城投企业在城市更新□□□、城中村和危旧房改造方面，以及助力房地产止跌回稳方面仍会发挥重要作用；政策面更加注重提政府投资带动社会资本投资□□□□、提高投资效能，传统大基建模式难以持续，未来会更加注重提高投资效益以及资金平衡程度更强的项目。

　　在经济寻求转型和高质量发展的大背景下，中央在2024年多次会议提到要支持经济大省挑大梁，发挥带动作用，同时鼓㊣励其他地区因地制宜□□、各展所长。经济大省在全国经济中占据重要地位，广东□□□、江苏□□□□、浙江□□□□、山东□□□、河南和四川等经济大省的GDP总量占全国的几乎半壁江山，是全国经济发展的“压舱石”和“稳定器”，同时在税收贡✅献□□、产业发展□□□、外贸出口□□□、消费市场等多个方面均占据重要地位，经济大省还承载大量国内重点产业和要素资源，在科技创新领域及新质生产力的培育与发展上具有引领作用。基于政策导向，未来或将更加关注“大省”经济发展的质量和速度，大力支持区域内重点发展产业的导入和升级，充分发挥区域带动作用，加强省际间的合作，统筹实施区域协调发展。

　　综合开年以来的政策来看，产业投资力度增强。如湖南省提出发挥财政资金引导作用，支持推动科技创新，加快建设现代化产业体系。如杭州公布新一轮经济政策指出，“8+4”经济政策✅市级财政资金从增加到502亿元，其中专门统筹15.72%的产业资金，集中投向优质新质生产力，加大对通用人工智能□□□、人形㊣机器人等未来产业支持，希望培育更多类似于DeepSeek□□□□、宇树科技等创新企业。2月7日，中国证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》㊣提到加大多层次债券市场对科技创新的支持力度。推动科技创新公司债券高质量发展，探索开发更多科创主题债券。综合来看，2025年产业发展尤其是地方国资带动下的产业赋能和发展是重点方向，可关注科创债或创新领域债券的投资机会。